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Notice 2021-006 - Modification des Frais D’opération – Sollicitation de Commentaires

9 décembre 2021

La Bourse des valeurs canadiennes (« CSE » ou la « Bourse ») propose de mettre en œuvre un changement important à son barème des frais d’opération. La Bourse publie cet avis conformément au processus d’examen et d’approbation des règles et de l’information contenu dans l’Annexe 21-101A1 et les annexes jointes aux présentes à titre d’Annexe B aux ordonnances de reconnaissance de la Bourse.

Description du changement

Contexte – En mars 2016, la CSE a proposé un nouveau modèle de tarification sur les symboles cotés à la TSX ou à la Bourse de croissance TSX qui a été publié aux fins de réception de commentaires dans l’avis 2016-010 (en anglais seulement) (la « proposition de 2016 (en anglais seulement) ») de la CSE. Les commentaires reçus étaient généralement favorables, mais à la lumière de préoccupations particulières exprimées, la Bourse n’a pas demandé l’approbation réglementaire pour mettre en œuvre le modèle proposé. Veuillez vous reporter à la section « Consultation et commentaires reçus », ci-dessous.

Les marchés canadiens ont introduit des incitatifs et des règles pour encourager les fournisseurs de liquidités à être plus agressifs concernant la taille et le cours. Il s’agit notamment de mécanismes de frais inversés, de ralentisseurs qui ne s’appliquent qu’à certains membres de la communauté des négociateurs, et de mécanismes de frais variables, dont certains sont conçus pour encourager les exécutions invisibles avant qu’un ordre ne soit traité sur le marché réglementé.

La proposition de 2016 visait à atteindre des objectifs similaires, à savoir l’augmentation de la taille de l’offre de liquidités, l’amélioration de la découverte des cours et la réduction des frais d’exécution. Il n’y a pas de différences importantes entre la proposition de 2016 et la proposition actuelle.

Modèle de tarification proposé – Applicable aux titres cotés à la TSX et à la Bourse de croissance TSX qui se négocient à la CSE :

L’ordre entrant n’est pas admissible au régime de la quantité minimale garantie (QMG) – Si un ordre entrant n’est pas désigné comme étant admissible à la QMG, un modèle de tarification preneur-teneur est appliqué, selon lequel la partie active se voit imposer des frais (0,0018 $ si >= 1 $, 0,0004 $ si <1 $) et la partie passive se voit accorder un rabais (0,0014 $ si >= 1 $, 0,0002 $ si <1 $).
L’ordre entrant est admissible à la QMG et une opération est effectuée sur le marché aux enchères en continu – Si l’ordre entrant est désigné comme étant admissible à la QMG et se négocie avec un ordre en attente, un modèle de tarification teneur-preneur est alors appliqué, selon lequel la partie passive se voit accorder un rabais (0,0014 $ si >= 1 $, 0,0002 $ si <1 $) et la partie passive se voit imposer des frais (0,0018 $ si >= 1 $, 0,0004 $ si <1 $).
L’ordre entrant est admissible à la QMG et le volume résiduel est négocié sur le mécanisme de QMG – Si l’ordre entrant est désigné comme étant admissible à la QMG et se négocie avec un ordre en attente, un modèle de tarification teneur-preneur est alors appliqué, selon lequel la partie passive se voit accorder un rabais (0,0014 $ si >= 1 $, 0,0002 $ si <1 $) et la partie passive se voit imposer des frais (0,0016 $ si >= 1 $, 0,0003 $ si <1 $).

Diagramme du modèle de tarification – Pour aider à expliquer le modèle, un diagramme des frais est fourni avec la tarification proposée pour les titres de la TSX et de la Bourse de croissance TSX.

Supérieur ou égal à 1 $

Moins de 1 $

Scénarios du modèle de tarification

Scénario 1 : flux d’ordres des titres admissibles à la QMG lorsque >= 1 $

SYMBOLE	QUANTITÉ ACHETEUR	COURS ACHETEUR	COURS VENDEUR	QUANTITÉ VENDEUR	QUANTITÉ QMG
ABC	400	10,00	10,01	500	1 000

Un ordre entrant de client admissible à la QMG est reçu pour l’achat de 600 actions. 500 actions vont être exécutées au cours vendeur de 10,01. Le solde de 100 actions sera exécuté selon le teneur de marché dans le mécanisme de QMG.

Un modèle de tarification teneur-preneur s’applique.

Client QMG : achat de 500 actions à 10,01 $ à partir d’un ordre passif en attente; rabais de 0,0014 $ pour ordre actif.

Ordre passif en attente : vente de 500 actions à 10,01 $; frais de 0,0018 $ pour ordre passif; si l’ordre a été affiché par le teneur de marché, frais de 0,0016 $ pour ordre passif.

Client QMG : achat de 100 actions à 10,01 $ auprès d’un teneur de marché dans un mécanisme de QMG; rabais de 0,0014 $ pour ordre actif.

Teneur de marché QMG : vente de 100 actions à 10,01 $; frais de 0,0016 $ pour ordre passif.

Scénario 2 : Flux d’ordres des titres non admissibles à la QMG lorsque >= 1 $

SYMBOLE	QUANTITÉ ACHETEUR	COURS ACHETEUR	COURS VENDEUR	QUANTITÉ VENDEUR	QUANTITÉ QMG
XYZ	300	10,00	10,01	200	500

Un ordre d’achat de 200 actions non admissible à la QMG est saisi. L’ordre est exécuté par les 200 actions au cours vendeur affiché de 10,01 $.

Un modèle de tarification preneur-teneur s’applique.

Ordre entrant : achat de 200 actions à 10,01 $; frais de 0,0018 $ pour ordre actif.

Ordre en attente : vente de 200 actions à 10,01 $; rabais de 0,0014 $ pour ordre passif; si l’ordre a été affiché par le teneur de marché, rabais de 0,0016 $.

Teneur de marché QMG : aucune interaction, ordre non admissible à la QMG

Scénario 3 : flux d’ordres des titres admissibles à la QMG lorsque <1 $

SYMBOLE	QUANTITÉ ACHETEUR	COURS ACHETEUR	COURS VENDEUR	QUANTITÉ VENDEUR	QUANTITÉ QMG
EFG	4 000	0,80	0,81	5 000	8 000

Un ordre entrant de client admissible à la QMG est reçu pour l’achat de 6 000 actions. 5 000 actions vont être exécutées au cours vendeur de 0,81. Le solde de 1 000 actions sera exécuté selon le teneur de marché dans le mécanisme de QMG.

Un modèle de tarification teneur-preneur s’applique.

Client QMG : achat de 5 000 actions à 0,81 $ à partir d’un ordre passif en attente; rabais de 0,0002 $pour ordre actif.

Ordre passif en attente : vente de 500 actions à 0,81 $, frais de 0,0004 $ pour ordre passif; si l’ordre a été affiché par le teneur de marché, frais de 0,0003 $.

Client QMG : achat de 100 actions à 0,81 $ auprès d’un teneur de marché dans un mécanisme de QMG; rabais de 0,0002 $ pour ordre actif.

Teneur de marché QMG : vente de 100 actions à 0,81 $; frais de 0,0003 $ pour ordre passif.

Scénario 4 : Flux d’ordres des titres non admissibles à la QMG lorsque < 1 $

SYMBOLE	QUANTITÉ ACHETEUR	COURS ACHETEUR	COURS VENDEUR	QUANTITÉ VENDEUR	QUANTITÉ QMG
QWE	3 000	0,50	0,51	2 000	5 000

Un ordre d’achat de 2 000 actions non admissible à la QMG est saisi. L’ordre est exécuté par les 2 000 actions au cours vendeur affiché de 0,51 $.

Un modèle de tarification preneur-teneur s’applique.

Ordre entrant : achat de 2 000 actions à 0,51 $; frais de 0,0004 $ pour ordre actif.

Ordre en attente : vente de 2 000 actions à 0,51 $; rabais de 0,0002 $ pour ordre passif; si l’ordre a été affiché par le TM, rabais de 0,0003 $.

QMG : aucune interaction, ordre non admissible à la QMG

Date de mise en œuvre prévue

Les propositions de modification du barème de frais devraient être mises en œuvre dès réception de l’approbation réglementaire.

Justification et analyse

La justification et l’analyse sont en grande partie inchangées depuis la proposition de 2016 (en anglais seulement).

Plus précisément, la CSE cherche à :

Améliorer la qualité et la taille des exécutions par ordre sur mandat, ce qui, à son tour, réduira les coûts administratifs des courtiers ainsi que les fuites d’informations causées par la pratique actuelle des exécutions multiples.
Protéger les fournisseurs de liquidité passifs contre des stratégies de négociations maison bien précises en permettant aux cotations visibles de persister suffisamment longtemps pour interagir avec les ordres entrants admissibles à la QMG.
Maintenir des coûts d’exécution peu élevés pour les courtiers en valeurs mobilières qui gèrent des ordres admissibles à la QMG en continuant d’offrir un rabais pour les ordres actifs sur les titres cotés à la TSX et à la Bourse de croissance TSX.

Répercussions prévues

La CSE prévoit les résultats suivants si la proposition est adoptée :

En améliorant l’aspect économique de la négociation des ordres admissibles à la QMG, la CSE s’attend à voir une augmentation du nombre d’entreprises désireuses de participer à la CSE, ce qui entraînera une augmentation de la liquidité affichée au MCAVN ainsi qu’un meilleur résultat pour le flux d’ordres entrants admissibles à la QMG négociables.
Une amélioration de la qualité d’exécution et de la taille moyenne des opérations à la CSE, ce qui se traduit par une diminution du nombre d’exécutions pour satisfaire l’ordre de chaque client sur plusieurs marchés, une réduction des fuites d’informations vers d’autres marchés et une diminution des risques de disparition des cotations.
En utilisant la tarification standard des preneurs-teneurs pour les ordres en attente négociés contre des ordres qui sont probablement générés par des clients exécutant des stratégies maison (c.-à-d. des ordres non admissibles à la QMG), une mesure de protection des fournisseurs de liquidité est fournie contre les stratégies de négociation maison. Cette mesure devrait encourager les fournisseurs de liquidité tiers à étoffer le registre de la CSE avec des ordres en attente et encourager le teneur de marché à augmenter la taille de son engagement à l’égard de la QMG.

Conformité à la Loi sur les valeurs mobilières

Ces modifications n’auront aucune incidence sur le respect par la Bourse de la Loi sur les valeurs mobilières de l’Ontario ou la Loi sur les valeurs mobilières de la Colombie-Britannique. Les modifications n’auront pas d’incidence négative sur l’accès équitable au marché ou le maintien d’un marché équitable et ordonné. Les modifications sont conformes aux exigences d’accès équitable énoncées au paragraphe 5.1 du Règlement 21-101, car elles ne sont pas limitées à un nombre restreint de participants au marché et tous les participants au marché demeureront assujettis aux mêmes règles et conditions.

Consultation et commentaires reçus

La CSE a mené de vastes consultations, notamment auprès de teneurs de marché actuels et potentiels et de courtiers en valeurs mobilières qui exécutent des flux d’ordres sur mandat. La plupart des courtiers soutiennent l’objectif d’aider à l’exécution des ordres sur mandat d’une manière qui encourage une plus grande taille moyenne des opérations et une amélioration globale de la qualité d’exécution, tout en limitant les fuites d’informations et la potentielle « disparition des cotations ». Les courtiers consultés soutiennent également l’idée d’atteindre ces objectifs par le biais d’incitations par les prix, plutôt que par l’introduction de types d’ordres compliqués, de ralentisseurs ou de registres séparés et distincts.

La proposition de 2016 et la sollicitation de commentaires

La proposition de 2016 a été publiée par la CVMO le 7 juillet 2016. En réponse à la sollicitation de commentaires, la CSE a reçu cinq lettres de commentaires de participants de l’industrie[1]. Quatre de ces lettres provenaient de la communauté des courtiers (Leede Jones Gable (LJB), Marchés mondiaux CIBC (CIBC), RBC Dominion Valeurs mobilières (RBC) et Scotia Capitaux (BNS)), et une de la Trading Issues Committee de la Canadian Security Traders Association (CSTA). En outre, deux autres courtiers, Valeurs Mobilières TD (TD) et ITG Canada (ITG), ont commenté les propositions de la CSE dans des publications destinées aux clients consacrées à l’évolution des marchés canadiens.

Le personnel de Réglementation des marchés, CVMO (le « personnel ») a demandé des commentaires particuliers concernant[2] :

L’accès équitable – Le personnel se demande si la proposition de frais serait injuste pour les participants passifs parce que leurs frais sont déterminés par la nature d’un ordre entrant et non par leurs propres actions ou décisions.

Les fuites d’informations – Le personnel est préoccupé par le fait que la proposition de frais permettrait aux participants passifs de la CSE d’avoir un avantage informationnel sur les autres participants du marché, puisqu’ils sauraient, en fonction des frais qu’ils paient, s’ils négocient contre des ordres admissibles à la QMG (c.-à-d. des ordres sur mandat ou non). Ces informations ne sont pas accessibles à d’autres participants du marché. Nous prenons note des affirmations de la CSE contre la fuite d’informations « en temps réel », mais nous restons préoccupés par le fait que les participants passifs disposeraient d’informations leur permettant de déterminer le type de contrepartie de l’opération.

Commentaires propres à l’accès équitable :

Trois commentateurs (LJG, BNS et CIBC) n’ont aucune inquiétude quant à la tarification variable pour les participants passifs, bien que BNS ait exprimé des préoccupations générales quant à l’effort requis par un courtier pour suivre les frais applicables à des opérations précises sur tous les marchés. Les trois courtiers ont accepté le point de vue de la CSE selon lequel les participants qui affichent des ordres dans le registre de la CSE étaient capables de mesurer l’impact du modèle de tarification variable.
Un commentateur (RBC), sans exprimer de point de vue particulier sur la question de l’équité, s’est dit préoccupé par l’impact technologique sur les courtiers des types d’ordres et des identifiants introduits par les marchés.
Un commentateur (CSTA) a fait valoir que la proposition de la CSE violerait les principes d’accès équitable. L’inquiétude semble principalement fondée sur le risque de créer un précédent, advenant que la proposition de la CSE soit approuvée. Bien qu’un compte sous mandat puisse actuellement éviter l’impact de l’approche de la CSE en publiant sur un autre marché, si les marchés ayant une part de marché importante étaient autorisés à mettre en œuvre un modèle similaire, la possibilité d’éviter l’impact du modèle serait fortement réduite. C’est pourquoi le comité de la CSTA a fait valoir que le fait que la CSE ait dans son registre une quantité négligeable d’ordres en attente sur mandat n’est pas pertinent pour l’analyse.

Réponse de la CSE aux commentaires sur l’accès équitable

Nous remercions tardivement les cinq commentateurs d’avoir soumis leur point de vue sur la proposition de la CSE. Comme indiqué dans la proposition de 2016, l’objectif du modèle de tarification est d’encourager des ordres de meilleure qualité et de plus grande taille à être engagés dans le registre de la CSE. Ces deux objectifs contribuent à l’objectif général d’aider les entreprises qui recherchent une exécution de meilleure qualité et plus rentable pour leurs ordres de détail. Les règles de structure du marché canadien prévoient depuis longtemps la segmentation des ordres aux fins de la priorité d’exécution, de l’accès aux installations d’exécution automatisées, de l’amélioration du cours et de nombreux autres avantages. Le modèle de tarification variable proposé peut être vu sous le même angle : en réduisant les coûts pour le courtier qui exécute l’ordre (que l’avantage soit partagé ou non avec un client), le modèle rendra le marché visible canadien plus concurrentiel par rapport aux autres modalités d’exécution disponibles. Il s’agirait notamment des grossistes et des marchés invisibles américains, qui ne contribuent pas à la découverte des cours assurée par le marché aux enchères en continu.

La Bourse est sensible aux préoccupations de la communauté concernant l’impact sur les courtiers, tant en ce qui a trait à l’accès qu’à l’administration du nouveau modèle de tarification d’opération. En concevant le modèle, la CSE a cherché à minimiser l’impact en utilisant des balises de message standard et en tirant parti de son service existant de communication quotidienne des frais aux courtiers sur une base entièrement granulaire.

Il a également été rappelé à la CSE que les ordres institutionnels reposent, de temps à autre, dans le registre de la CSE. Comme pour la proposition de 2016, la proposition actuelle ne restreint en aucune façon la saisie de ces ordres.

La connaissance et l’analyse du modèle de tarification d’un marché font partie intégrante de la décision d’afficher un ordre sur un marché particulier et les participants consacrent des efforts de recherche considérables pour déterminer la manière la plus rentable de poursuivre différentes stratégies d’exécution des opérations. Les participants au marché continueront d’évaluer les risques et les occasions associés à la structure tarifaire de la CSE avant d’enregistrer des ordres pour les titres de la TSX ou de la Bourse de croissance TSX à la CSE et, par conséquent, l’affichage de la liquidité à la CSE pour les titres inscrits à la TSX ou à la Bourse de croissance TSX se fait sur une base d’inclusion. Aucun ordre passif portant sur des titres inscrits à la TSX ou à la Bourse de croissance TSX n’est ou ne sera acheminé ou autrement saisi à la CSE sans que le participant ne fasse le choix stratégique et éclairé de le faire. Dans un vaste éventail de solutions de rechange d’exécution d’ordres, la proposition de la CSE ne restreint en aucune façon l’accès, mais fournit plutôt des options supplémentaires aux participants du marché pour poursuivre leurs objectifs de négociation. Ce modèle de tarification est destiné à accroître la concurrence en matière d’amélioration des cours grâce à un engagement plus important sur la taille des ordres et le capital de tenue de marché, ce qui améliorera directement le meilleur cours acheteur/vendeur disponible pour interagir avec les ordres entrants négociables. Avec une pléthore de solutions de rechange disponibles pour afficher les ordres en attente, tout résultat de frais basé sur une décision informée et un barème de frais transparent devrait être considéré comme équitable.

Commentaires propres à la fuite d’informations :

Trois commentateurs (LJG, BNS et CIBC) estiment soit que les avantages de la proposition de 2016 l’emportent sur les préoccupations relatives à la fuite d’informations, soit qu’aucun avantage en matière d’information n’est en fait conféré au teneur de marché compte tenu du fait que l’information n’est rendue disponible qu’en fin de journée.
Un commentateur (BNS) a indiqué une préférence pour l’information en temps réel et a soutenu la disponibilité de l’information rendue publique « s’il y a des soucis d’équité à ce que seule la contrepartie ait accès à cette information. »
Un commentateur (RBC) n’a pas exprimé d’opinion sur la question.
Un commentateur (CSTA) a exprimé l’avis que le modèle de la CSE fournirait des données sur les frais qui « peuvent être indicatives de gros ordres directionnels sur plusieurs jours et permettre à ces participants particuliers de construire une mosaïque de l’activité institutionnelle. » Cet avantage pourrait entraîner une augmentation des coûts de négociation pour le client institutionnel, vraisemblablement (la soumission de la CSTA n’est pas détaillée sur ce point) parce qu’il ne profiterait pas du modèle de frais inversés disponible pour les clients admissibles à la QMG, et par une certaine forme de possibilités de sélection défavorable offertes au fournisseur de liquidités en raison de l’avantage informationnel. La CSTA s’est opposée à la proposition sur la base que tout avantage informationnel n’est pas approprié et devrait être empêché.

Réponse de la CSE aux commentaires sur la fuite d’informations

La CSE ne fournira pas de mécanisme en temps réel qui pourrait être utilisé pour relever si un ordre actif est admissible à la QMG. Les seuls classements de type d’ordre qui seront disponibles (les mêmes qu’à l’heure actuelle) sont : a fourni des liquidités (P, pour « provided »), a pris des liquidités (T, pour « took »), croisé (C, pour « cross ») et invisible (D, pour « dark »). Pour savoir si une contrepartie sur une opération particulière était pour un ordre admissible à la QMG ou non, le fournisseur de liquidité aurait besoin de collationner son rapport d’exécution quotidien avec son rapport de facturation quotidien (chacun étant disponible le soir à environ 18 h 30 chaque jour de bourse).

La Bourse distribue un fichier de frais de fin de journée à chaque courtier entre 18 et 19 h chaque jour. Ce fichier contient un enregistrement de toutes les opérations du courtier pour la journée, indiquant si le courtier était actif ou passif sur une opération particulière, ainsi que les frais ou les rabais associés à l’opération. La contrepartie d’une opération est une information importante qui ne figure pas dans ce fichier de fin de journée. Un courtier serait en mesure de déterminer si, en s’appuyant uniquement sur son sous-ensemble d’ordres passifs, le pourcentage du flux actif contre lequel il a négocié était admissible ou non à la QMG. Un courtier pourrait éventuellement rapprocher les frais de chaque opération avec l’enregistrement public pour déterminer le courtier du côté opposé de l’opération et savoir si l’ordre était désigné comme étant admissible à la QMG, mais il ne pourrait déterminer le type de compte, le volume ou encore le cours limite de l’ordre. Le collationnement qui en résulte fournit le nombre de participants pour le côté passif de l’opération et une indication quant à savoir si le côté opposé de l’opération a été désigné comme étant admissible à la QMG. Il est peu probable que cette information amène l’une ou l’autre des parties à l’opération à modifier sensiblement ses stratégies. De plus, les exécutions admissibles à la QMG peuvent déjà être distinguées avec un degré raisonnable de certitude des opérations non admissibles à la QMG en raison de leur nature d’être imprimées une fois que la liquidité visible est épuisée.

En examinant si les données sur les frais représentent une fuite d’informations au point de susciter des inquiétudes quant à l’accès équitable, la CSE note ce qui suit :

L’admissibilité à la QMG pour un ordre précis n’indique pas de manière définitive l’intention ou le type de participant qui se cache derrière cet ordre.

Pour qu’un ordre soit admissible à la QMG, il doit être désigné « client » et être inférieur ou égal à la taille garantie par la QMG pour tout titre afin d’être admissible à l’exécution dans le cadre du mécanisme de la QMG. Bien qu’il soit plus probable que les ordres admissibles à la QMG soient pour le compte de clients de détail, ce n’est pas une certitude. Les ordres admissibles à la QMG peuvent également être gérés par des flux de clients institutionnels qui entrent dans la taille de la QMG.

La CSE possède certaines des plus grandes tailles de QMG par symbole parmi les marchés canadiens. La taille des QMG n’est pas rétractable par le teneur de marché au cours de la journée de bourse, ce qui en fait un outil adapté aux institutions (en raison de la taille des engagements) pour obtenir des exécutions complètes et des coûts d’exécution réduits sur des ordres plus petits. Les ordres importants peuvent déjà être estimés par les autres participants comme étant de nature institutionnelle. Une balise d’admissibilité à la QMG sur les ordres dans la taille de la QMG ne donne aucune information supplémentaire sur l’identité du participant ou sur sa stratégie, surtout lorsque cette information n’est disponible qu’après la clôture du marché un jour donné.

Rien n’indique que les informations contenues dans le fichier de fin de journée pourraient être utilisées par quiconque pour élaborer ou mettre en œuvre une stratégie de négociation.

Des informations similaires sont fournies par tous les marchés depuis un certain temps et sont des caractéristiques acceptées du marché canadien. Voir, par exemple, les deux exemples ci-dessous, qui, en dépit d’une mauvaise utilisation potentielle, ont été acceptés parce que les avantages évidents l’emportent sur les risques potentiels.

Les ralentisseurs ont augmenté la disparition des cotations sur certains sites et devraient être considérés comme une fuite d’informations pouvant donner lieu à une action, mais ils ont également pour effet positif d’augmenter le volume affiché coté et d’améliorer la découverte des cours.
Les ordres invisibles en attente avec une quantité minimale permettent à un participant d’évaluer la taille des ordres actifs d’un autre participant, ce qui entraîne des fuites d’informations, mais en même temps, ils protègent également les afficheurs invisibles contre les flux d’ordres toxiques à la recherche de liquidité, ce qui encourage une meilleure fourniture de liquidité.

La préoccupation décrite précédemment dans la lettre de commentaires de la CSTA^{^[3]} suggère seulement que l’information peut être indicative et peut permettre à un participant de déterminer l’activité institutionnelle. L’analyse possible décrite dans la lettre de la CSTA ne serait pas concluante parce qu’elle permet seulement au fournisseur de liquidité passif de faire des hypothèses sur l’activité globale en se basant sur les contreparties de ses propres opérations seulement, et non sur l’ensemble des opérations et des ordres. En outre, la simple distinction entre les ordres de détail et les ordres institutionnels faite dans cette lettre de commentaires n’est pas exacte, car ce ne sont pas les critères du mécanisme de tarification proposé.

Il n’y a aucune preuve que la structure de frais proposée fournirait directement ou indirectement des informations significatives qui pourraient raisonnablement être intégrées dans une stratégie de négociation viable.

Autres commentaires reçus

Segmentation du flux d’ordres :

À la suite de la soumission de la proposition de 2016, la CSE a participé à d’autres discussions formelles et informelles avec les participants du secteur sur le modèle de tarification. Les participants orientés vers les opérations sur actions des clients institutionnels ont eu tendance à critiquer l’approche de la CSE, au motif qu’elle favorise une couche supplémentaire de « segmentation des ordres ». En d’autres termes, ils estiment que la restriction de l’accès des clients institutionnels au flux d’ordres essentiellement de détail représenté par « l’admissibilité à la QMG », entraînera une augmentation des coûts de négociation pour leurs clients et un préjudice potentiel au processus de découverte des cours. Comme nous l’avons vu plus haut, la segmentation des ordres est déjà profondément ancrée dans la structure du marché canadien des actions. Le mécanisme d’exécution avec garantie minimale de la Bourse de Toronto remonte à plusieurs décennies et permet l’exécution automatisée d’ordres de détail admissibles dans le registre du négociant inscrit responsable. Le mécanisme de QMG à la CSE fonctionne de manière similaire. Nous autorisons également la segmentation du flux par courtier (règle de préférence des courtiers) et par taille (règle de traitement des ordres des clients). Les clients institutionnels ont investi énormément au fil des ans dans des systèmes conçus pour leur permettre de trouver la taille d’opération dont ils ont besoin sans subir les conséquences de l’exposition de leurs intentions d’opération à l’ensemble du marché. À notre connaissance, il n’y a pas de plaintes selon lesquelles les clients de détail ne sont pas en mesure d’accéder d’une manière ou d’une autre à ces sources de liquidités potentielles.

L’application de règles, de cours et de modalités de négociation différents aux divers types d’ordres présents sur le marché est un principe bien accepté de la structure du marché des actions canadiennes.

Complexité :

La Bourse a également été informée des préoccupations, exprimées très clairement dans la lettre de commentaires de RBC, concernant l’augmentation continue de la complexité de la structure du marché des actions canadiennes. Bien que de nombreux courtiers soutiennent l’investissement continu dans l’innovation des marchés visant à améliorer la liquidité et à réduire les coûts, un certain nombre de parties ont exprimé leur inquiétude quant à l’impact de ces changements sur les courtiers (et les fournisseurs de soutien) qui doivent intégrer ces services dans leurs systèmes d’acheminement des ordres, de gestion des ordres, de risque et de conformité.

Comme la CSE l’a expliqué dans le présent résumé de commentaires et dans la proposition de 2016, la conception de son modèle de tarification variable visait à réduire l’impact opérationnel sur la communauté des négociateurs. La Bourse a cherché à faire bénéficier les comptes de détail des avantages du programme de tarification variable en utilisant les balises de messages, les rapports sur les opérations et les systèmes d’information existants. C’est une réalité malheureuse qu’un certain niveau de complexité accrue est inévitable, car les opérateurs du marché cherchent à se distinguer de leurs concurrents. En concevant le programme de tarification variable de manière à offrir des avantages clés aux négociants axés sur le détail et à leurs clients, la CSE a pris toutes les mesures possibles pour minimiser l’impact sur sa clientèle.

Application de la modification des frais aux participants

Le modèle de tarification proposé s’appliquera à tous les participants, pour tous les titres cotés à la TSX et à la Bourse de croissance TSX négociés à la CSE. Il n’y a pas de traitement différentiel entre les participants du marché et tous les participants peuvent placer des ordres admissibles à la QMG lorsque l’ordre répond aux exigences d’admissibilité à la QMG.

Dans certaines circonstances, les participants peuvent bénéficier d’un rabais et dans d’autres, subir des frais. Le mécanisme par lequel cela se produit est détaillé dans la section A.

Impact prévu de la règle ou du changement sur les systèmes des membres et des fournisseurs de services

L’impact prévu sur les systèmes des membres et des fournisseurs de services est faible, voire nul. Les membres négociateurs ont déjà la possibilité de désigner les ordres comme étant admissibles à la QMG avant de les envoyer sur le marché. Aucun travail de développement supplémentaire n’est nécessaire.

Solutions de rechange

D’autres marchés canadiens ont atteint des objectifs similaires en introduisant des registres séparés avec des structures de frais distinctes et des caractéristiques de marché uniques. Ces marchés ont introduit des types d’ordres et des caractéristiques (comme des ralentisseurs) offrant une protection aux fournisseurs de liquidité passifs contre les flux d’ordres entrants indésirables, ce qui a entraîné une disparition des cotations au détriment de tous les participants au Canada.

Au Canada, les participants au marché n’ont guère soutenu l’introduction de nouveaux lieux de marché où l’innovation est minime, car les participants et les vendeurs sont obligés d’assumer des coûts de connexion ainsi qu’une complexité accrue dans la détermination des stratégies de gestion des ordres.

La CSE propose des méthodes de tarification pour atteindre des objectifs similaires. L’avantage net est qu’il n’est pas nécessaire d’introduire de nouveaux lieux de marché et de nouvelles complexités, ni d’accroître les possibilités de disparition des cotations par des participants passifs.

Autres marchés ou territoires

Dans le monde entier, les systèmes axés sur les cotations et les ordres se sont efforcés de trouver des moyens d’encourager les teneurs de marché à augmenter la taille de leurs cotations tout en élargissant l’éventail des valeurs couvertes par leurs efforts de fourniture de liquidités.

Pour résumer, ces efforts ont généralement impliqué un ou plusieurs des modèles suivants :

Préférence de participation des teneurs de marché sur les ordres négociables entrants.

Avantages ou incitatifs en matière de tarification par rapport aux autres ordres en attente dans un registre.

Avantages de la priorité de la file d’attente en fonction de la catégorie de participants.
Protection contre l’interaction avec des flux d’ordres exclusifs ou autres flux d’ordres « non naturels ».

Commentaires

Dans leur concept et leur intention, ces modèles ne sont pas différents du modèle de tarification proposé dans cette soumission.

Veuillez acheminer tout commentaire sur les changements proposés par écrit au plus tard le [30 jours à compter de la publication] à :

CSE

Mark Faulkner

Vice-président des inscriptions et de la réglementation

CNSX Markets Inc.

100 King Street West, Suite 7210

Toronto, ON, M5X 1E1

Télécopieur : 416 572-4160

Courriel : Mark.Faulkner@thecse.com

Commission des valeurs mobilières de l’Ontario